Notre revue mensuelle d’investissement : décembre 2022

Décembre 2021 avait marqué le début du supercycle de hausse de taux des grandes banques centrales des pays développés. Un an plus tard, ces mêmes institutions ont confirmé leur fermeté en adoptant un ton résolument restrictif.

La Réserve fédérale américaine a indiqué que sa politique monétaire n’était pas encore suffisamment restrictive et que quand elle le serait, elle le resterait pour toute l’année 2023. La Banque centrale européenne (BCE) a revu quant à elle de façon très significative ses perspectives d’inflation à la hausse et laissé présager un taux « terminal » – i.e. le taux directeur marquant le point haut du cycle de son resserrement monétaire – au-delà de 3%. Enfin, la banque centrale japonaise a pris les marchés de court en remontant son seuil de tolérance à des taux plus élevés élargissant ainsi (à la hausse) la fourchette de fluctuation autorisée des taux souverains nippons à 10 ans.

Ces témoignages de fermeté monétaire ont entraîné une baisse marquée des indices obligataires (les taux allemands à 2 ans enregistrant en un jour une hausse de 30 points de base !) et des indices actions (l’indice Nasdaq 100 s’est replié de 9% sur le mois). Le mois de décembre fut une parfaite illustration de ce qui s’est passé en 2022 avec une corrélation à la baisse des actions et des obligations, privant ainsi les investisseurs de leur traditionnel refuge obligataire, si utile par gros temps boursier.

L’année écoulée a clairement démontré ce que nous évoquions il y a plus d’un an déjà : désormais, ce ne sont plus les banques centrales qui déterminent le niveau des taux d’intérêt mais l’inflation elle-même. De ce constat désormais confirmé par les faits (des banques centrales courant après l’inflation) découle la conclusion que l’environnement économique, plus cyclique, justifie le recours à une gestion active. Ce style de gestion est en effet plus apte que les versions passives à s’adapter aux changements de trajectoires de la croissance et de l’inflation.

La décision du gouvernement chinois de mettre un terme à sa politique « zéro Covid » aura constitué l’événement marquant de la fin de l’année. La levée des restrictions aux frontières imposées par Pékin, dernier obstacle à une réouverture totale du pays depuis les premières annonces d’assouplissement de novembre, était en effet attendue.

Les Bourses locales ont salué ce revirement gouvernemental malgré l’impréparation vaccinale et la soudaineté avec laquelle la réouverture s’opère. Si elle a surpris de nombreux investisseurs, cette décision indique clairement que la Chine va bientôt contribuer de nouveau à la croissance économique mondiale, mais aussi produire des effets sur l’inflation – un nouvel élément à prendre en compte dans les stratégies d’investissement en 2023.

Bien que les banquiers centraux affichent une certaine détermination à combattre l’inflation, celle-ci ne devrait pas se faire à n’importe quel prix. En Europe, par exemple, la BCE semble certes prête à porter ses taux de dépôt jusqu’à 3,5% et à réduire la taille de son bilan au cours des trimestres à venir. Pour autant, l’institution présidée par Christine Lagarde ne devrait pas prendre le risque de voir les coûts de financement des pays les plus fragiles de la zone euro remonter trop brutalement alors que le calendrier d’émission d’obligations souveraines est particulièrement chargé – plus de 100 milliards sur le seul mois de janvier. Le risque de fragmentation de la zone euro serait trop élevé.

Dans ce contexte, nous avons continué à redéployer graduellement nos liquidités et avons reconstitué des positions sur la dette italienne, dont le niveau de rendement est remonté à plus de 4,5% sur les maturités à 10 ans – offrant ainsi un portage particulièrement attractif. La normalisation monétaire en zone euro ne pourra se faire qu’à la condition d’une limitation des primes de risque pour les pays périphériques.

Cela nous a également conduits à augmenter davantage notre exposition à la monnaie unique – qui représente 85% des devises du fonds Carmignac Patrimoine à fin décembre 2022. En effet, la dynamique inflationniste devrait rester plus forte en zone euro qu’aux États-Unis sur les trimestres à venir et, dans son sillage, le différentiel entre taux européens et américains devrait s’atténuer. À cela s’ajoute le retournement des prix de l’énergie tombés aujourd’hui à des niveaux inférieurs à ceux précédant la crise ukrainienne après que leur envolée eut fortement pénalisé l’euro jusqu’à cet automne.

Nous avons enfin continué de gérer activement et concomitamment les risques action – avec une exposition nette de Carmignac Patrimoine aux marchés d’actions entre 20% et 28%, niveau sur lequel nous avons clôturé 2022 – et de taux – la sensibilité aux taux de notre fonds historique évoluant entre 3,2 et 2,7.

Nous sommes convaincus que ce nouveau millésime sourira aux audacieux qui oseront se réintéresser à des secteurs et des zones géographiques négligés, voire oubliés, ces dernières années par la majorité des investisseurs.