Carmignac Portfolio Merger Arbitrage : La Lettre des Gérants

Publié le
19 octobre 2023

Cher investisseur,

Au cours du 3ème trimestre 2023, le fonds Carmignac Portfolio Merger Arbitrage a affiché une performance de +1.48% sur notre part I en euros. Cette bonne performance s’explique essentiellement par une forte diminution de la « pression antitrust » qui s’était exercée récemment sur un certain nombre d’opérations de M&A emblématiques.

Au cours du 1er semestre 2023, la FTC, l’autorité américaine de la concurrence, ainsi que le CMA, son homologue en Grande-Bretagne, avaient en effet annoncé leur décision de bloquer le rachat pour $68 milliards d’Activision par Microsoft, craignant un abus de position dominante sur le segment du cloud-gaming. Une autre opération dans le secteur pharmaceutique cette fois, l’acquisition pour $27 milliards d’Horizon Therapeutics par Amgen, était également dans le viseur de la FTC. L’autorité de la concurrence avait ici estimé qu’Amgen pourrait proposer à ses clients une offre groupée combinant ses propres produits avec ceux plus innovants d’Horizon Therapeutics, ce qui aurait eu pour effet de bloquer la future concurrence potentielle sur certains segments de marché. Enfin, deux autres transactions sur lesquelles pesait aussi un risque concurrentiel, le rachat de Nuvasive par Globus Medical ($4 milliards) et celui de Seagen par Pfizer ($41 milliards), ont vu leur décote s’écarter, par effet de contagion, au cours du 2ème trimestre.

Aux Etats-Unis, quand la FTC décide de bloquer une opération de M&A, le dossier doit passer devant un juge des affaires qui va entendre les arguments de chaque partie, l’autorité de la concurrence d’une part et l’acquéreur d’autre part, avant de prendre sa décision. Dans le cas d’Activision, le juge a rapidement décidé d’autoriser la transaction étant donné les mesures proposées par Microsoft pour répondre aux craintes de la FTC sur le segment du cloud gaming. S’agissant d’Horizon Therapeutics, sa position juridique étant encore plus faible, la FTC a préféré suspendre sa demande de procès et négocier un accord directement avec Amgen. Quant à la CMA, de manière assez inhabituelle, elle est revenue sur sa décision de bloquer Activision dans le sillage des développements juridiques aux Etats-Unis.

Ces bonnes nouvelles pour les arbitrageurs ont conduit au resserrement des décotes sur Activision et Seagen. Les opérations Nuvasive et Horizon Therapeutics ont finalement pu clôturer au cours du 3ème trimestre comme attendu. Ces quatre opérations ont été les principaux contributeurs (près de 40% du total) à la performance du fonds au cours de la période.

A l’opposé, deux échecs d’opérations sont venus diminuer la performance du fonds. D’une part, à quelques jours de la clôture de l’opération, MaxLinear a décidé de mettre un terme à son rachat de Silicon Motion Technology, considérant que la cible n’avait pas respecté ses engagements contractuels. D’autre part, n’ayant pas pu obtenir l’accord de l’autorité de la concurrence chinoise dans les délais impartis, Intel a abandonné son projet de rachat de Tower Semiconductor. Au total, ces deux opérations ont coûté près de 11% de la performance trimestrielle du fonds.

Enfin, on peut signaler une augmentation de la volatilité sur des décotes comme Irobot, Capri Holding ou JSR, ce qui a également pesé sur la performance trimestrielle, mais dans une moindre mesure.

Une autre façon de décomposer la performance du fonds consiste à regarder le statut de l’opération à la fin de la période. En effet, une offre d’achat peut être soit :

  • En cours : l’opération n’est pas encore finalisée car toutes les conditions suspensives n’ont pas encore été levées.
  • Clôturée : l’opération s’est finalisée selon les termes initiaux.
  • Améliorée : l’acquéreur a augmenté son prix ou une tierce partie est intervenue avec une offre supérieure.
  • Abandonnée : l’opération a échouée.

Avec cette méthodologie, on obtient le tableau suivant d’attribution de performance :

Attribution de performance brute de la poche M&A de Carmignac Portfolio Merger Arbitrage au Q3 2023

Source : Carmignac, 30/09/2023

Par exemple, le resserrement des décotes sur les opérations toujours en cours comme Activision et Seagen contribue à la performance de la barre « Pending ». Les opérations comme Horizon Therapeutics et Nuvasive sont dans la deuxième colonne et les deux échecs sur Silicon Motion Technology et Tower Semiconductor dans la quatrième. L’environnement de marché actuel n’étant pas réellement propice aux batailles boursières, la troisième barre « Increased » a une contribution nulle à la performance de ce trimestre.

Dernier point marquant du trimestre : la bonne décorrélation de la performance du fonds par rapport aux actions et aux obligations. Notre fonds de Merger Arbitrage a en effet réussi à afficher une performance positive dans un environnement de marché plus compliqué pour ces deux classes d’actifs.

Performances de Carmignac Portfolio Merger Arbitrage par rapport aux actions et aux obligations au Q3 2023

Source : Carmignac, 30/09/2023

Concernant l’environnement actuel du M&A, il y a eu 66 opérations annoncées, éligibles à notre portefeuille aux US, en Europe et en Asie, au cours du 3ème trimestre 2023. Ce chiffre s’inscrit dans la moyenne de ce que l’on observe depuis environ 4 trimestres. Comme d’habitude, les US reste le premier marché avec 55% du total, l’Europe et l’Asie représentant respectivement 28% et 17%. La taille moyenne des opérations ressort à $3.9 milliards aux US contre environ $1.0 milliards en Europe comme en Asie.

Quelques particularités par zone géographique :

  • Aux US, les secteurs de la Santé et des Matériaux de base représentent 41% du total des opérations exprimées en $.
  • En Europe, le Royaume-Uni reste le principal marché avec 41% du total.
  • En Asie, 43% des opérations sont annoncées dans le secteur des Matériaux de base.

Ce flux, d’environ 20 opérations par mois, nous permet de renouveler régulièrement les opérations qui sortent du portefeuille, et ainsi de maintenir des taux d’investissement et une diversification en ligne avec nos objectifs de gestion.

Au cours du trimestre, on observe une tendance intéressante, mais qui reste bien sûr à confirmer : le retour des opérations de taille significatives (c’est-à-dire supérieure à $10 milliards) aux US. En septembre, après la fusion dans le secteur de l’emballage entre Westrock et Smurfit Kappa pour $21 milliards, Cisco a annoncé le rachat de l’éditeur de logiciels Splunk pour $28 milliards.

Ce phénomène s’explique probablement par les récents échecs de la FTC à bloquer les opérations d’envergure dans les secteurs importants comme la Technologie ou la Santé. La baisse de la « pression antitrust » devrait redonner confiance aux acquéreurs potentiels et ainsi augmenter le flux des opérations à venir. Au début du mois d’octobre, une autre transaction a d’ailleurs été annoncée dans le secteur pétrolier avec le rachat de Pioneer Natural Resources par Exxon Mobil pour $68 milliards.

Si nous avons constaté 2 échecs dans notre portefeuille au cours du 3ème trimestre, il est important de souligner que ce taux reste historiquement faible comme on peut le constater sur le graphique suivant :

Taux d’échec aux Etats-Unis sur les 25 dernières années

Source : Carmignac, 30/09/2023

Enfin, les décotes de Merger Arbitrage, qui avaient profité de la remontée des taux d’intérêt et de la revalorisation de la prime de risque à partir de 2021, restent sur des niveaux très satisfaisants à la fin du mois de septembre comme le montre le graphique suivant :

Spread de M&A brut moyen aux Etats-Unis

Source : Goldman Sachs, 30/09/2023

En résumé, nous restons très confiants que l’environnement de M&A nous offre de nombreuses opportunités pour générer de l’alpha au cours des prochains trimestres.

Nous vous souhaitons un excellent automne !

Carmignac Portfolio Merger Arbitrage

Une stratégie défensive axée sur les opportunités de "merger arbitrage"Découvrez la page du Fonds

Carmignac Portfolio Merger Arbitrage A EUR Acc

ISIN: LU2585800795
Durée minimum de placement recommandée*
3 ans
Échelle de risque**
2/7
Classification SFDR***
Article 8

*Durée minimum de placement recommandée : Cette part/classe pourrait ne pas convenir aux investisseurs qui prévoient de retirer leur apport avant le délai recommandé. Cette référence au profil d’investisseur ne constitue pas un conseil en investissement. Le montant qu’il est raisonnable d’investir dans un OPCVM dépend de votre situation personnelle et doit être envisagé au regard de votre portefeuille global. **L'indicateur peut varier de 1 à 7, une catégorie 1 correspondant à un risque plus faible et un rendement potentiellement plus faible et une catégorie 7 correspondant à un risque plus élevé et un rendement potentiellement plus élevé. Une catégorie 4-5-6-7 implique une forte à très forte volatilité, impliquant des fortes à très fortes variations de prix pouvant entraîner des pertes latentes à court terme. La catégorie de risque n’est pas garantie et pourra évoluer dans le temps. ***Le Règlement SFDR (Sustainable Finance Disclosure Regulation) 2019/2088 est un règlement européen qui demande aux gestionnaires d’actifs de classer leurs fonds parmi notamment ceux dits : « Article 8 » qui promeuvent les caractéristiques environnementales et sociales, « Article 9 » qui font de l’investissement durable avec des objectifs mesurables, ou « Article 6 » qui n'ont pas nécessairement d'objectif de durabilité. La classification SFDR des Fonds peut évoluer dans le temps. Pour plus d’informations, visitez : https://eur-lex.europa.eu/eli/reg/2019/2088/oj?locale=fr.

Principaux risques du Fonds

Risques non suffisamment pris en compte par l'indicateur

Risque de Contrepartie : Le fonds peut subir des pertes en cas de défaillance d’une contrepartie incapable de faire face à ses obligations contractuelles.Liquidité : Les dérèglements de marché ponctuels peuvent impacter les conditions de prix auxquelles le Fonds sera amené à liquider, initier ou modifier ses positions.

Risques inhérents

Action: Les variations du prix des actions dont l'amplitude dépend de facteurs économiques externes, du volume de titres échangés et du niveau de capitalisation de la société peuvent impacter la performance du Fonds.Risque d'Arbitrage : L'arbitrage vise à tirer profit de ces différences de prix (par exemple, sur les marchés, les secteurs, les titres, les devises). En cas d'évolution défavorable de l'arbitrage, un investissement peut perdre sa valeur et engendrer une perte pour le Compartiment.Risque lié à la stratégie Long/Short : Ce risque est lié aux positions acheteuses et/ou vendeuses à des fins d'ajustement de l'exposition nette au marché. Le Fonds pourrait subir des pertes élevées si ses expositions longues et courtes évoluaient simultanément en sens contraire et de façon défavorable.Liquidité : Les dérèglements de marché ponctuels peuvent impacter les conditions de prix auxquelles le Fonds sera amené à liquider, initier ou modifier ses positions.Pour plus d’informations sur les risques, vous devez vous référer au prospectus et plus particulièrement à la section « Profil de risque » ainsi qu’au document d’information clé pour l’investisseur.
Pour plus d’informations sur les risques de la part/classe, vous devez vous référer au prospectus et plus particulièrement à la section « Profil de risque » ainsi qu’au document d’information clé pour l’investisseur.

Frais

ISIN: LU2585800795
Coûts d'entrée
1,00% du montant que vous payez au moment de votre investissement. Il s'agit du maximum que vous serez amené à payer. Carmignac Gestion ne facture pas de frais d'entrée. La personne en charge de la vente du produit vous informera des frais réels.
Coûts de sortie
Nous ne facturons pas de frais de sortie pour ce produit.
Frais de gestion et autres frais administratifs et d’exploitation
0,96% de la valeur de votre investissement par an. Cette estimation se base sur les coûts réels au cours de l'année dernière.
Commissions liées aux résultats
20,00% lorsque la classe d'action surperforme l'indicateur de référence pendant la période de performance. Elle sera également dûe si la classe d'actions a surperformé l'indicateur de référence mais a enregistré une performance négative. La sous-performance est récupérée pendant 5 ans. Le montant réel variera en fonction de la performance de votre investissement. L'estimation des coûts agrégés ci-dessus inclut la moyenne sur les 5 dernières années, ou depuis la création du produit si elle est inférieure à 5 ans.
Coûts de transaction
0,30% de la valeur de votre investissement par an. Il s'agit d'une estimation des coûts encourus lorsque nous achetons et vendons les investissements sous-jacents au produit. Le montant réel varie en fonction de la quantité que nous achetons et vendons.
Précompte mobilier
Taxe à la sortie
Taxe sur Opération Boursière (TOB)
1,32% (limité à 4000€)
Frais de conversion
1%

Performances Annualisées

ISIN: LU2585800795
Carmignac Portfolio Merger Arbitrage2.5
Indicateur de référence2.6

Source : Carmignac au 28 mars 2024 .
La gestion de cette part/classe n’est pas indicielle. Les performances et valeurs passées ne préjugent pas des performances et valeurs futures. Les performances sont nettes de tout frais à l’exception des éventuels frais d’entrée et de sortie et sont obtenues après déduction des frais et taxes applicables à un client de détail moyen ayant la qualité de personne physique résident belge. Lorsque la devise diffère de la vôtre, un risque de change existe pouvant entraîner une diminution de la valeur. La devise de référence du fonds/compartiment est EUR.

Articles associés

Informations légales importantes

Communication publicitaire. Veuillez vous référer au KID/prospectus avant de prendre toute décision finale d’investissement. A destination des investisseurs professionnels uniquement. Ne convient pas aux investisseurs de détail en Belgique.​

Ce document est publié par Carmignac Gestion S.A., société de gestion de portefeuille agréée par l’Autorité des Marchés Financiers (AMF) en France, et sa filiale luxembourgeoise, Carmignac Gestion Luxembourg, S.A., société de gestion de fonds d’investissement agréée par la Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF), suivant le chapitre 15 de la loi luxembourgeoise du 17 décembre 2010. "Carmignac" est une marque déposée. "Investing in your Interest" est un slogan associé à la marque Carmignac.
Ce document ne constitue pas un conseil en vue d’un quelconque investissement ou arbitrage de valeurs mobilières ou tout autre produit ou service de gestion ou d’investissement. L'information et opinions contenues dans ce document ne tiennent pas compte des circonstances individuelles spécifiques à chaque investisseur et ne peuvent, en aucun cas, être considérées comme un conseil juridique, fiscal ou conseil en investissement. Les informations contenues dans ce document peuvent être partielles et sont susceptibles d’être changées sans préavis. Ce document ne peut être reproduit, en tout ou partie, sans autorisation préalable.

Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Elles sont nettes de frais (hors éventuels frais d’entrée appliqués par le distributeur).​ Le rendement peut évoluer à la hausse comme à la baisse en raison des fluctuations des devises, pour les actions qui ne sont pas couvertes contre le risque de change.​

La référence à certaines valeurs ou instruments financiers est donnée à titre d’illustration pour mettre en avant certaines valeurs présentes ou qui ont été présentes dans les portefeuilles des Fonds de la gamme Carmignac. Elle n’a pas pour objectif de promouvoir l’investissement en direct dans ces instruments, et ne constitue pas un conseil en investissement. La Société de Gestion n'est pas soumise à l'interdiction d'effectuer des transactions sur ces instruments avant la diffusion de la communication. Les portefeuilles des Fonds Carmignac sont susceptibles de modification à tout moment. ​La référence à un classement ou à un prix ne préjuge pas des classements ou des prix futurs de ces OPC ou de la société de gestion.​

Echelle de risque du KID (Document d’Informations Clés). Le risque 1 ne signifie pas un investissement sans risque. Cet indicateur pourra évoluer dans le temps.​ La durée minimum de placement recommandée équivaut à une durée minimale et ne constitue pas une recommandation de vente à la fin de ladite période.​

​Morningstar Rating™ : © Morningstar, Inc. Tous droits réservés. Les informations du présent document : -appartiennent à Morningstar et / ou ses fournisseurs de contenu ; ne peuvent être reproduites ou diffusées ; ne sont assorties d'aucune garantie de fiabilité, d'exhaustivité ou de pertinence. Ni Morningstar ni ses fournisseurs de contenu ne sont responsables des préjudices ou des pertes découlant de l'utilisation desdites informations.​

La décision d’investir dans le(s) fonds promu(s) devrait tenir compte de toutes ses caractéristiques et de tous ses objectifs, tels que décrits dans son prospectus. Les risques, commissions et frais courants sont décrits dans le KID (Document d'informations clés). Le prospectus, le KID, les valeurs nettes d’inventaire et les derniers rapports de gestion annuels et semestriels sont disponibles gratuitement en français ou en néerlandais auprès de la société de gestion (tél. +352 46 70 60 1). Ces documents sont également disponibles auprès de Caceis Belgium S.A., le prestataire de services financiers en Belgique, à l’adresse suivante : avenue du port, 86c b320, B-1000 Bruxelles. Le KID doit être mis à la disposition du souscripteur avant la souscription. Le souscripteur doit lire le KID avant chaque souscription. Il se peut que le Fonds ne soit pas disponible pour certaines personnes ou dans certains pays. Les Fonds n’ont pas été enregistrés en vertu de la US Securities Act de 1933. Les Fonds ne peuvent être offerts ou vendus, directement ou indirectement, au profit ou pour le compte d’une « U.S. person », selon la définition de la réglementation américaine « Regulation S » et de la FATCA. Les valeurs nettes d’inventaire sont disponibles sur le site web www.fundinfo.com. Toute plainte peut être adressée à l’adresse complaints@carmignac.com ou à CARMIGNAC GESTION - Compliance and Internal Controls - 24 place Vendôme Paris France ou sur le site web www.ombudsfin.be.​

En cas de souscription dans un fonds d'investissement français (fonds commun de placement ou FCP), vous devez indiquer chaque année dans une déclaration fiscale la part des dividendes (et intérêts, le cas échéant) reçus de la part du Fonds. Un calcul détaillé peut être réalisé sur www.carmignac.be. Cet outil ne constitue pas un conseil fiscal et est destiné exclusivement à servir d’aide au calcul. Il ne vous exempte pas de suivre les procédures et de procéder aux vérifications qui incombent à un contribuable. Les résultats indiqués sont obtenus à l’aide des données fournies par le contribuable et Carmignac ne pourra en aucun cas être tenu responsable en cas d’erreur ou d'omission de votre part.​

Conformément à l’article 19bis du Code belge des impôts sur les revenus (CIR92), en cas de souscription dans un Fonds soumis à la Directive sur la fiscalité des revenus de l’épargne, l'investisseur devra payer, lors du rachat de ses actions, une retenue à la source de 30% sur le revenu (sous forme d'intérêts ou de plus-value ou moins-value) tiré du rendement des actifs investis dans des titres de créance. Les distributions sont soumises à une retenue à la source de 30% sans distinction des revenus.​

Carmignac Portfolio désigne les compartiments de la SICAV Carmignac Portfolio, société d’investissement de droit luxembourgeois conforme à la directive OPCVM.​ Les Fonds sont des fonds communs de placement de droit français conformes à la directive OPCVM ou AIFM.​

La société de gestion peut décider à tout moment de cesser la commercialisation dans votre pays. Les investisseurs peuvent avoir accès à un résumé de leurs droits en français sur le lien suivant à la section 6 intitulée "Résumé des droits des investisseurs".