Carmignac Global Bond: La Lettre des Gérants

La plupart des banques centrales ayant maintenu leurs politiques restrictives, la partie courte des courbes de taux a constitué ce trimestre encore la principale cause de volatilité et de sous-performance. Depuis le début de l’année, les marchés obligataires se caractérisent avant tout par l’aplatissement continu des courbes (via la hausse des taux courts). La courbe des taux américaine, par exemple, est presque aussi inversée que dans les années 1980.

Autre élément notable en 2023, et notamment au deuxième trimestre, l’économie et le marché de l’emploi aux États-Unis sont restés solides, en particulier après l’amorce en mars de la crise du secteur bancaire, dans le sillage de laquelle tous les indicateurs annonçaient un risque de ralentissement brutal de la croissance. Ce scénario a été infirmé par la révision à la hausse des estimations de PIB pour le premier trimestre, par le reflux spectaculaire des inscriptions au chômage, par la remontée des commandes de biens durables et par la hausse du moral des ménages. De plus, en dépit du niveau plus élevé des taux d’intérêt, même le marché du logement a donné des signes d’amélioration au deuxième trimestre.

Parallèlement, une part assez importante d’investisseurs ont pris des positions acheteuses sur des actifs risqués, tels que les actions ou les obligations d’entreprises, ce qui s’est traduit entre autres par un resserrement significatif des marges de crédit sur ce dernier segment au cours du trimestre.

Carmignac Portfolio Global Bond a réalisé une performance absolue négative au deuxième trimestre, un peu en dessous que son indicateur de référence. Après un bon premier trimestre 2023, le Fonds a connu un deuxième trimestre relativement difficile, effaçant la majeure partie de ses gains des trois premiers mois de l’année. Cela dit, il continue de surperformer nettement son indicateur de référence depuis le début de l’année. Au deuxième trimestre, nos stratégies acheteuses de sensibilité, mais aussi le yen - et le dollar américain dans une moindre mesure -, ont pesé sur la performance du Fonds. En revanche, notre positionnement sur le crédit d’entreprise, notamment grâce aux obligations adossées à des prêts (« CLO »), nos stratégies sur la dette émergente et les devises des pays émergents ont constitué les principales sources d’alpha.

Nous continuons d’anticiper une récession aux États-Unis vers la fin de l’année, en dépit de la bonne tenue récente de l’économie et du marché de l’emploi. Nous pensons que nous assistons actuellement à une phase de rebond dans un marché baissier, mais observons que l’économie mondiale ralentit et que les obligations du Trésor américain est en train de tarir une part significative de la liquidité sur les marchés. Il s’avère que la majeure partie des indicateurs économiques signalent aussi une récession (à titre d’exemple, l’indices des directeurs d’achats en repli, secteur manufacturier déjà en contraction, inversion marquée des courbes de taux, croissance atone du crédit, etc.). La résilience du marché du travail constitue la principale tendance à surveiller à ce stade. Il est clair que c’est actuellement la hausse des salaires qui maintient l’inflation forte et la croissance économique.

Notre stratégie d’investissement reste alignée sur notre scénario macroéconomique. Nous conservons une sensibilité aux taux d’intérêt positive, en particulier sur la partie longue de la courbe américaine. Ce segment est en outre celui qui se comporte généralement le mieux en cas de récession. Comme les taux réels restent trop élevés pour être tenables, nous avons également un positionnement acheteur sur ces derniers. Nous conservons en outre des positions sur des dettes émergentes en monnaie locale.

S’agissant des emprunts privés, nous avons une vue stratégiquement haussière à court terme, mais relativement prudente à moyen et long terme. La dégradation des statistiques macroéconomiques de la zone euro nous a incités à accroître légèrement notre exposition au dollar américain (face à l’euro), pour la porter à environ 30% en fin de période. Enfin, nous avons pris des bénéfices sur la plupart des devises risquées, mais gardé une exposition à des monnaies telles que le réal brésilien ou la couronne norvégienne.